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2010年11月17日 (水)

ウォーレン・バフェットの「株主への手紙2008」(3)

2008年のバークシャー

大部分のバークシャーの事業は、業績を景気にかなりの影響を受けることとなりました。昨年は潜在的でしたが、2009年は今年と同様の結果となるでしょう。とくに、我々のリテール事業は打撃を受けました。そして、我々の活動は住宅部門に足を引っ張られました。集計では、製造、サービス、小売のビジネスは、時にはかなりの結果を獲得しましたが、最大限の金額を得てきましたが、市場の競争力の強化の努力を続けています。さらに、幸運なことにバークシャーの2つの最も重要な事業である保険とユーティリティ事業は、全体的な経済情勢とは関係なく利益を生み出しました。この2つの事業は2008年はすばらしい結果をもたらし、今後に関しても良好な見通しがあると言えます。

昨年の報告書での見通しでは、保険ビジネスが2007年に実現した異例の引き受け利益は、2008年には報告されませんでした。それにもかかわらず、保険ビジネスは6期連続で引き受け利益を獲得し続けました。このことにより、我々はコストをかけずに585億ドルの“フロー”を得ることができました。これは、我々が投資の原資となるものです。実際、2008年は28億ドルがこの“フロー”から払われたのでした。これはチャーリーと私には喜びでした。

時の経過とともに、大部分の保険業者は引受業務で大きな損失を受けることがあります。そのことにより経済情勢はわれわれのものとは遠く離れたものとなってしまいます。もちろん、我々も引き受けによる損失を受けることがあるでしょう。しかし、保険ビジネスの有能なマネージャーたちは、殆どの場合価値ある代理店を監督しています。この強みにより、我々は長年にわたって引受業務で利益をあげることにより、コストをかけずに“フロー”を得ていると考えられるのです。保険ビジネスは、バークシャーのコア・ビジネスである経済的な力はつよい。

チャーリーと私は同じ程度にユーティリティ事業に熱心です。この事業は昨年は収益を残しましたし、将来の収益への準備もできています。デイブ・ソコルとグレッグ・アベルはこの事業のマネージャーですが、ユーティリティ事業で他の追随を許さないほどの結果をあげています。私は、

昨年もまた、資本配分面でうまくいきました。バークシャーは常に企業と株式を購入しています。そして、市場の混乱は我々の事業にとって追い風になりました。投資をするとき、悲観論があなたの友人になり、幸福感は敵となります。

我々の保険ポートフォリオでは通常の市場ではできない条件で3件の大型投資を行いました。これらは、税引き前で1150億ドルをキャピタルゲインで得られる場合と同様に、バークシャーの年間利益に加えました。我々は、また、マルマン社の買収を終わらせました。(我々は、現在同社の株式の64%を所有しており、次の6年で残りの株式を取得します)その上、我々の子会社は、この“すばらしいごちそう”の獲得により、競争力の強化と利益を得ました。

これはいいニュースです。しかし、もう一方では、よくない現実があります。2008年の間に、私は投資においていくつかの間抜けなことをしでかしました。私は、コミッションについて少なくともひとつの大きな間違いと、いくつかの小さいしかし手痛い間違いを犯しました。これらについては、後でお話ししましょう。さらにまた、私は、自分の考えに再検討を加え、速やかに行動を起こさなければならないような新事実が手に入った際に、手をこまねいているという失策をおかしました。

その上、我々が保有しつづけている債権と株式の市場価格が、市場全体の価格に連動して顕著な低下をし、このことで苦しむこととなりました。このことは、チャーリーと私を悩ますことにはなりませんでした。実際、我々のポジションを増やすために利用できる十分な資金を持っていれば、我々はこのような市場価格の下落を楽しむことができます。ずいぶん昔、ベン・グレアムが次のようなことを教えてくれました。「価格はあなたが支払うもので、価値はあなたがえるものだ」我々が靴下や株式の話をしているかどうか、マークされている時に良質な商品を買いたいと考えています。

基準

バークシャーの収益(価値)は2つの主要な領域から生まれます。一つ目は投資、すなわち、株式、債権と現預金です。期末において、これらの合計は1220億ドルになりました(ここには我々のファイナンスと実際の業務による投資は含まれていません。これらは我々の第2の領域に割り当てています)。その合計のおよそ585億ドルは、我々の保険ビジネスのいわゆるフロートにより供給された資金です。

バークシャーの2つ目の領域は、投資と保険以外のビジネスから得られる収益です。これらの収益は96ページで表されている67の保険以外の事業会社によって得られたものです。我々は保険料収入をこの計算から除外しています。それは、我々の保険による価値は保険料によって生み出される投資可能な資金によって得られるものであるので、第1の領域に含めているためです。

2008年には、我々の投資は少数株主持分を差し引いたバークシャーの持分に対して90,343ドルから77,793ドルに落ちました。これは株式や債権のネット売買によらない市場価格の下落に起因する減少と言えます。我々の第2の領域では少数株主持分を引いたバークシャーの持分に対して税引前で4,093ドルから3,921ドルに落ちました。

両方のパフォーマンスとも満足のいくものではありません。これまでずっと、我々はバークシャーの企業価値を許容できるレートに高めることとして、双方の領域で適切な収益を求めています。しかしながら、今後もこれまでの数十年間と同じように、我々の焦点はセグメントの収益にあります。我々は相場より安い価格で証券を買うのがすきです。しかし、それ以上に事業を正当な価格で買うほうが好きです。

さて、バークシャーの主要な4つの営業部門を見てみましょう。これらは別々に貸借対照表と損益計算書を作成しています。それゆえ、これらを一括してしまう標準的な財務諸表では分析しきれません。それで、我々は、これらを4つの独立したビジネスとしてご覧に入れます。これはチャーリーと私が見ているのと同じ方法です。

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